Peder Beck-Friis, Economista de PIMCO
La victoria del Partido Laborista en las elecciones, en las que obtuvo una amplia mayoría, significa que puede gobernar con considerable libertad. El resultado era ampliamente esperado y, como tal, vemos implicaciones limitadas para los mercados. Dado que la agenda fiscal de los laboristas es modesta y se centra en la estabilidad económica, las consecuencias para la economía también deberían ser limitadas.
Esto tiene paralelismos con el primer mandato de los laboristas tras su victoria electoral de 1997, cuando el nuevo gobierno de Tony Blair -con Gordon Brown como canciller- endureció la política fiscal y se centró en establecer credibilidad.
Esperamos que el nuevo gobierno de Keir Starmer mantenga una política fiscal restrictiva. Esto debería facilitar un descenso gradual de la inflación y permitir que el Banco de Inglaterra (BoE) comience pronto a recortar los tipos de interés – y potencialmente recorte más de lo que los mercados esperan el próximo año. Por lo tanto, creemos que la deuda pública británica (Gilts) es atractiva a los niveles actuales.
Política limitada
El resultado de las elecciones podría afectar a la economía en dos ámbitos clave: influyendo en la demanda económica a través de políticas fiscales, y mejorando el crecimiento a largo plazo mediante políticas del lado de la oferta.
Por el lado de la demanda, las políticas fiscales previstas por los laboristas son modestas. Para 2028, el partido prevé un gasto ligeramente superior, de alrededor del 0,3% del PIB actual[1], que se compensará con aumentos impositivos equivalentes, manteniendo el déficit prácticamente sin cambios. Este enfoque fiscal debería tener un impacto mínimo en el crecimiento y la inflación, especialmente teniendo en cuenta las incertidumbres generales en torno al crecimiento económico.
Aunque las intenciones políticas pueden cambiar, cualquier nueva medida se verá limitada por el estrecho margen fiscal. Los laboristas tienen previsto mantener prácticamente intactas las actuales normas fiscales, y disponen de un margen fiscal cercano a cero en lo que se refiere a la norma más vinculante: que la deuda debe reducirse en proporción al PIB en cinco años. Aunque estas reglas podrían modificarse para liberar más espacio fiscal, es poco probable que el Gobierno haga cambios drásticos a la luz de la volatilidad financiera y fiscal observada tras el presupuesto de 2022 de Liz Truss. Cualquier gasto adicional se financiará probablemente con mayores impuestos, pero esto también está limitado por una presión fiscal que ya está en su nivel más alto después de la Segunda Guerra Mundial.
En conjunto, esperamos que la política fiscal siga siendo restrictiva en los próximos años y que el déficit disminuya gradualmente. Aunque las nuevas políticas laboristas son neutras para el déficit, siguen las medidas de ajuste anunciadas por el gobierno anterior, que implican recortes reales del gasto y un aumento real de los impuestos a través de la congelación de los umbrales impositivos. Vemos poco margen para que los laboristas se desvíen significativamente de esta senda.
El enigma de la productividad
En lugar de estimular la demanda, los laboristas se centrarán probablemente en mejorar la oferta y el crecimiento a largo plazo. La recuperación desde la pandemia ha sido lenta. Aunque es posible que se produzca cierta reversión a la media -de hecho, el impulso ha aumentado desde principios de año-, dudamos que las nuevas políticas cambien significativamente la trayectoria a largo plazo. En cualquier caso, las políticas de crecimiento tardan algún tiempo en traducirse en una mayor actividad.
El crecimiento de la productividad en el Reino Unido ha disminuido durante décadas, más que en muchos otros países desarrollados. Mejorar la productividad es un reto, entre otras cosas porque las causas de este declive secular no están del todo claras. Una postura más blanda hacia la Unión Europea (UE) podría mejorar marginalmente las perspectivas de crecimiento, pero es incierto hasta qué punto cooperaría la UE. Unas políticas más industriales pueden ayudar a sectores concretos, pero es poco probable que impulsen la actividad económica general.
El Reino Unido también se ha quedado rezagado en gasto de inversión, en parte debido a una baja tasa de ahorro y a estrictas restricciones urbanísticas que limitan la construcción. Recientemente, la debilidad de la actividad económica también refleja una caída del crecimiento de la oferta de trabajadores, a pesar de la inmigración récord, ya que muchas personas han abandonado la población activa por enfermedad de larga duración. Al contrario que en casi todos los mercados desarrollados, la tasa de actividad está ahora por debajo de su nivel anterior a la pandemia. Nuevas políticas en estos ámbitos podrían impulsar el crecimiento futuro, y el próximo año será una buena prueba de la seriedad con que el nuevo Gobierno abordará los retos a largo plazo.
Consecuencias para la inversión
Los mercados financieros no han reaccionado mucho al resultado de las elecciones, lo que no es sorprendente, ya que se esperaba ampliamente. De hecho, los mercados están más centrados en el crecimiento, la inflación y la política monetaria.
Aunque la inflación general del Reino Unido ha vuelto a su objetivo del 2% interanual[2], la inflación subyacente sigue siendo elevada, del 3,5% interanual. Esperamos que la inflación subyacente siga cayendo, ya que las expectativas de inflación están ancladas, el mercado laboral se ha relajado gradualmente y la política fiscal sigue siendo restrictiva.
Esperamos que el Banco de Inglaterra empiece a recortar los tipos pronto, posiblemente en la próxima reunión de agosto. De cara al futuro, los mercados financieros esperan que el Banco de Inglaterra recorte los tipos de interés en línea con la Reserva Federal estadounidense. Sin embargo, vemos la posibilidad de recortes más rápidos en el Reino Unido debido al bajo crecimiento y a las estrictas políticas fiscales.
Por ello, creemos que los Gilts cotizan actualmente a niveles atractivos, especialmente en comparación con los bonos del Tesoro estadounidense. En toda la curva, seguimos creyendo que los tipos intermedios son el punto óptimo para tomar posiciones en tipos de interés.